풀무원의 부채비율이 치솟고 있다. 투자 과정에서 차입금이 불어난 탓인데, 재무 부담에 신종자본증권과 영구 전환사채(CB) 등을 발행하며 대응하고 있지만 부채비율이 오히려 상승하는 모습이다. 영구 CB는 오는 9월부터 전환권 행사가 가능해 오버행 이슈가 뒤따를 것이라는 지적도 나온다. 

30일 유통·금융투자업계에 따르면 풀무원의 지난해 말 부채비율은 325.8%로 전년대비 50.9%p 상승했다. 부채총계는 1조6502억원으로 9.8% 늘어난 반면 자본총계는 5065억원으로 7.3% 감소한 영향이 컸다. 총차입금에서 현금성자산을 뺀 순차입금은 꾸준히 증가세다. 2019년 5071억원이었던 순차입금은 지난해 말 9401억원으로 1조원을 앞두고 있다.

차입금 증가에 따른 이자비용도 만만치 않다. 지난해 말 이자비용은 562억원으로 전년대비 43.4% 증가했다. 2019년에 비하면 2배 이상 불어났다. 다행히 지난해 영업이익단이 성장하면서 이자보상비율 지표는 개선된 상황이다. 그러나 아직은 1배를 겨우 넘긴 상황이다.

이자비용이 점점 늘어날 가능성도 제기된다. 은행권에서 빌린 단기차입금도 증가 추세를 나타내서다.

유동성장기부채를 제외하고 올해 만기가 도래하는 단기차입금은 4334억원으로 전년대비 53.2% 늘었다. 은행에서 빌린 돈은 금리가 5.43~7.76%로 높은 편이다. 기업들은 보통 유형자산을 담보로 은행대출을 낀다. 특별한 경우가 아니면 만기가 연장되지만, 늘어나는 부채 규모와 최근 금리 인하에 부정적인 매크로 환경을 고려하면 이자비용 증가는 불가피할 것으로 보인다.

풀무원은 은행대출 외에도 신종자본증권을 통해 자금을 조달해왔다. 풀무원이 발행한 신종자본증권은 이자율이 4.9% 였는데, 지난해 9월 신종자본증권 상환을 위해 1000억원 규모의 영구 CB를 발행했다. 해당 CB 표면이자율은 2.0%로 이자 부담을 낮춘 것으로 보인다.

당시 발행한 CB도 영구채 성격을 지니고 있어 자본으로 인식된다. 늘어나는 부채 비율을 감당하기 어려워 자본 성격의 영구채를 통한 자금조달이 불가피했을 것이라는 해석이 지배적이다.

이자비용 줄이려 영구 CB로 대체했지만…오버행 우려 '솔솔'

문제는 영구 CB 물량 중 일부(제70회 사모 CB, 400억원)가 올해 9월6일부터 주식으로 전환될 수 있다는 점이다. 전환 가능한 물량은 353만3881주로 발행 당시 주식총수 대비 8.48%에 이른다. 해당 CB에는 연합자산관리와 키움프라이빗에쿼티, 하일랜드에쿼티파트너스, 중소기업은행, 키움인베스트먼트 등이 참여한 것으로 알려졌는데, 이들 채권단이 전환청구기간 시작일과 동시에 CB를 주식으로 전환하고 시장에 물량을 내놓을 가능성이 있어 오버행 우려가 뒤따른다.

CB 전환가액은 1만1319원이며 풀무원의 29일 기준 종가는 1만2090원으로 전환가액보다 높아 투자업계에서는 풀무원의 현재 주가가 횡보하거나 상승하면 채권단이 충분히 엑싯(자금 회수)을 고려할 수 있다는 해석이다. 가장 많은 자금을 투입한 연합자산관리는 투자기업 자금 회수를 통해 수익성을 확보할 필요가 있다. 투자기업 실적에 따라 수익 변동성이 크기 때문에 1년만에 CB를 주식으로 전환한 후 차익을 노릴 수 있다는 게 업계 중론이다.

투자업계 관계자는 "(풀무원의)주가 전망이 가장 중요한 요소가 될 것"이라며 "전환가액보다 시가가 높은데 향후 주가 전망이 밝지 않거나, 표면이자율보다 주식전환 후 매도가 유리하다고 판단하거나, 자금 회수 기간이 오래 걸릴 것으로 판단되면 곧바로 전환권을 행사할 수 있다"고 언급했다. 

중국·일본 매출은 역성장…미국법인에 자본 추가 투입

풀무원으로서는 영업이익 회복이 가장 중요하다. 특히 신평사들이 지난해 풀무원과 풀무원식품의 신용등급 전망을 하향조정한 이유로 해외사업 실적 부진을 꼽은만큼 해외사업 성공 여부가 관건이 될 것으로 보인다. 

풀무원은 지난해 해외사업부문에서 222억원의 영업손실을 기록했다. 2022년 대비 적자 폭은 개선됐지만, 중국과 일본 매출이 축소하면서 불확실성은 여전히 남아있다. 미국 매출은 증가세를 나타냈으나 풀무원식품이 미국법인에 709억원의 자본을 투입하는 등 추가 지출도 계속 발생하고 있다.

서민호 한국신용평가 수석연구원은 "영구채 발행 규모를 감안할 때 실질적 차입부담 확대 폭은 회계상 지표에 비해 더욱 크다"며 "계열사에 대한 지원부담 등을 감안할 때, 자체 현금창출을 통해 유의적인 수준으로 재무부담을 경감하기 쉽지 않을 전망"이라고 밝혔다.